石油石化：靴子落下离场还是继续调价点评__凉山新闻网_

石油石化：靴子落下离场还是继续调价点评

文章作者： 08-06-25 09:23:01 【字体：大中小】【颜色：红绿蓝黑】

    事件：发改委发布公告，自6月20日起将汽油、柴油零售中准价每吨提高1000元，航空煤油价格每吨提高1500元；同时全国销售电价调高2.5分，对电煤价格临时价格管制。

    调价幅度、时间超出预期。原先市场的预期调价幅度在1000元/吨以内，并且调价时间放在奥运会之后。而此次调整，从调整时间和幅度来看，超出了原先的预期。经过此次调整，汽油和柴油的全国平均零售基准价分别由每吨5980元和5520元调整为6980元和6520元，相应的增长幅度分别为16.7%、18.1%。..静态的财务影响测算。中国石化全年的成品油产量在1亿吨左右，中国石油全年的成品油产量在0.8亿吨左右，乘以8%的上浮幅度，再除去增值税，增加税前利润分别为923亿元、738亿元，折成税前每股1.06、0.40元（半年则打对折），当然上述的计算是静态的一种计算，没有考虑国际原油价格的问题，此外也没有考虑所得税的问题。

　　问题的实质之一：国家是下定决心接轨了吗？这次调价的幅度和时间超出市场的预期，可能会有部分市场参与者认为国家下定决心把国内的成品油价格跟国际接轨，在开完奥运会以后国家还会继续调价。但我们认为这种可能性是较低的：其一，从此次电煤的临时价格管制来看，不可能煤在开倒车，而油却跟国际价格接轨；其二，此次价格调整之前，国内汽油的不含税出厂价比新加坡FOB价格低3000元左右，柴油的价差在5000元左右，价差巨大，但国内在年内再调整1000元/吨的话，对经济和CPI的冲击会比较大。综上所述，除非国际油价继续大幅上涨，年内国内油价再次出现大幅上调的概率是较低的。

　　问题的实质之二：中国此次调整成品油价格会使国际原油价格回落吗？目前市场上有这样一种看法，中国是油价补贴的最后一个堡垒，只要中国政府调整了成品油价格，把需求控制住就能使国际油价回落。从中国公布调价以后原油期货的价格走势来看(写作本文的时候国际油价回落了3.84美元)，的确有点道理。但我们的看法是要使全球原油的价格出现趋势性的回落，全球石油需求必须做出较大的调整（消费绝对量出现较大的下滑，不是增速回落）。

　　目前的困境就在于每一方都期待着其他方做出需求的调整，从而使国际原油价格回落，从而自己的经济体不需要做出调整。在这样的一种格局下面，中国愿意牺牲自己的经济增长来成就其他经济体吗？如果中国的原油消费增速只是从7-8%回落到4-5%不会对原油价格产生显著的影响。只有在需求增速为0或者出现下滑的情形下，原油价格才会出现显著的回落，但这又需要多大的价格调整，对经济要有多大的冲击才能实现！1000元/吨远远不够。当市场观察到中国的需求并没有因为此次调整而减速，更凶猛的上涨就会出现。

    问题的实质之三：超高油价国家石油公司还能赚取很高的利润吗？市场始终有这样一种预期，即国家通过调价和补贴的方式，可能会让中国石油和中国石化赚取一个很高的利润。我们认为，在超高油价下，这是一种不切实际的想法。对于中国类似的发展中国家，其经济发展对能源如油等有高度的需求，较低的油价有利于经济体的发展，使得在低油价的时候愿意以相对较高的价格支撑国内价格。在国际油价出现温和的上涨时，国家也愿意调整国内成品油价格，从而油价上涨引起但在高油价尤其是超高油价的时候，对经济形成较大的冲击，需要国有石油公司来缓冲高油价对经济的冲击。所以国家石油公司的盈利曲线跟国际一体化公司的盈利曲线是显著不同的，在低油价的时期，国家石油公司的盈利能力强于一体化公司，随着油价的温和上升，盈利都出现了上升，但幅度低于一体化公司，到了超高油价时期，国家石油公司的利润曲线出现显著的下滑。

    三点想法：第一点，对此次石油危机的艰巨性和长期性一定要有清醒的认识，139美元/桶不会是此次石油危机的高点，并且不要低估油价在超高时期停留的时间；第二点，国家石油公司在超高油价时期是赚不到一个很高的利润的，必须承担起一定的社会责任；第三点，综合上述两点的话，在投资中国石油和中国石化的时候一定要有安全边际。如果此次调整成品油价格，相关公司出现大涨的话，建议卖出。

　　投资建议：中国石油08、09年的每股收益分别为0.55、0.75元，估值区间为15-17元。中国石化08、09年的每股收益分别为0.40、0.70元，估值区间为14-16元。其中中国石化08年业绩低于我们预期的概率很大，建议在合理的安全边际和时间成本下投资。需要强调的是，中国石化和中国石油的业绩对国际油价和成品油调价幅度很敏感，为了让投资者有个更好的把握，我们给出了在不同原油价格和成品油调价幅度下的业绩分布。对今年下半年的业绩测算可以在下表的基础上打对折来得出。

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